本书拟从理论上回答中间状态下货币政策能否以及在多大程度上维持有效性，并用德国的历史加以验证，进一步解释在巨额经常项目顺差前提下，如何利用汇率政策和资本管控来保证货币政策的有效性。本文主要结论是：理论上，资本部分管制、货币政策失去部分独立性和存在被动干预的浮动汇率制度的三元悖论中间状态下，货币政策仍然有可能有效调节经济。德国的经验印证了这一结论。尽管面临巨额经常项目顺差带来的升值压力，但德国借助欧洲货币体系（EMS）集体的力量减小了汇率升值的幅度，降低了对经济增长的消极影响；而巨额经常项目顺差对货币供应量的冲击则通过资本外流以及中央银行的有效冲销来化解，*终保证了货币政策的有效性。
本书的学术价值：由于三元悖论理论解释的直观性，它被一些经济学家当做汇率制度或相关政策选择的标准，但是三元悖论仅仅解释了在固定汇率制、货币政策独立性和资本开放三者之间选择两极，这一概念过于简化，忽略了现实经济环境，仅仅局限于"三元悖论"进行长期制度选择，必然走向歧途。
本书通过对德国历史实证研究发现，开放资本账户和汇率的浮动并不必然实现货币政策的独立性，1979-1981年与1982-1985两个历史阶段，德国资本账户开放，同时实行浮动的汇率制度，实证研究的数据表明这两个阶段货币政策表现出非独立性。但是结合该时期德国的史料研究发现，1979-1981年德国的货币政策可以同时实现内外部均衡目标，1982-1985年德国出现了经济增长和通胀率下降。因此得出三元框架下选择两极并不必然保证货币政策独立性，同时货币政策独立性也不必然是政策选择的依据，政策的选择还是应该以实行哪种政策更有利于经济的持续增长和经济的良好运行为基础。对德国问题更深入的研究将对于突破以三元悖论为政策选择标准有相当的理论意义。
本课题的应用价值：二战后，德国出现了经济高速增长，汇率升值也成为困扰该国宏观经济政策的难题。面对货币升值压力，德国成功地实现了在马克升值的条件下保持经济稳定增长、低的通货膨胀率和产业机构的调整。在当前的全球化的背景下，研究德国如何成功的在"三元悖论"框架下做出政策组合的选择，并结合中国的实际国情进行有选择的借鉴，将会为中国经济政策的制定提供新的思路。
魏曼，女（1978-），北京师范大学世界经济专业博士，任教于北京经济管理职业学院金融学院，研究方向：国际金融。
目 录
第一章 导 论……………………………………………………………………… １
１? １ 研究背景 ………………………………………………………………… ２
１? ２ 研究思路及主要内容 …………………………………………………… ７
１? ３ 研究方法 ………………………………………………………………… ８
１? ４ 创新与不足 ……………………………………………………………… ９
第二章 三元悖论内容及发展 …………………………………………………… １１
２? １ 关于三元悖论的探讨…………………………………………………… １２
２? １? １ 三元悖论由来及基本含义……………………………………… １２
２? １? ２ 三元悖论是否成立的讨论……………………………………… １３
２? １? ３ 关于三元悖论中间状态的理论探讨…………………………… １３
２? １? ４ 关于三元悖论政策组合效果的探讨…………………………… １４
２? ２ 三元悖论三个政策目标度量的研究…………………………………… １５
２? ２? １ 汇率制度弹性的度量…………………………………………… １５
２? ２? ２ 资本账户开放度的度量………………………………………… １６
２? ２? ３ 货币政策独立性的度量………………………………………… １８
２? ３ 三元悖论框架下德国问题研究………………………………………… １９
２? ３? １ 德国货币政策有效性研究……………………………………… １９
２? ３? ２ 德国汇率波动情况研究………………………………………… ２１
２? ３? ３ 德国资本流动相关研究………………………………………… ２２
２? ３? ４ 德国中央银行冲销问题研究…………………………………… ２４
２? ４ 小结……………………………………………………………………… ２５
第三章 三元悖论中间状态的提出及界定 ……………………………………… ２７
３? １ 三元悖论中间状态概念的提出………………………………………… ２８
１
３? ２ 三元悖论中间状态的界定……………………………………………… ３０
３? ３ 德国三元悖论中间状态的判定………………………………………… ３２
３? ３? １ 汇率制度弹性的度量…………………………………………… ３２
３? ３? ２ 资本账户开放度的度量………………………………………… ３６
３? ３? ３ 货币政策独立性的度量………………………………………… ４０
３? ４ 小结……………………………………………………………………… ４５
第四章 三元悖论中间状态货币政策效果理论探讨 …………………………… ４７
４? １ 三元悖论的理论基础Ｍ－Ｆ 模型…………………………………… ４８
４? １? １ Ｍ－Ｆ 模型的基本假设…………………………………………… ４８
４? １? ２ 不同资本流动条件下货币政策效果…………………………… ４９
４? ２ 三元悖论中间状态的货币政策效果…………………………………… ５２
４? ２? １ 三元悖论中间状态的 Ｍ－Ｆ 模型假设 ………………………… ５３
４? ２? ２ 中间状态货币政策效果讨论…………………………………… ５４
４? ３ 德国的三元悖论中间状态货币政策效果分析………………………… ６２
４? ３? １ 符合德国国情的 Ｍ－Ｆ 模型的假设 …………………………… ６３
４? ３? ２ 德国马克被动升值对货币政策效果的影响…………………… ６４
４? ３? ３ 国际收支失衡对货币政策效果的影响………………………… ６５
４? ４ 小结……………………………………………………………………… ６６
第五章 德国三元悖论中间状态时期货币政策有效性检验 …………………… ６７
５? １ １９７４－１９９０ 年德国各时期经济情况 …………………………………… ６８
５? １? １ １９７４－１９７８ 年： 衰退后的复苏 ………………………………… ６８
５? １? ２ １９７９－１９８１ 年： 紧缩的货币政策 ……………………………… ７１
５? １? ３ １９８２－１９８５ 年： 宽松的货币政策 ……………………………… ７３
５? １? ４ １９８６－１９９０： 多重目标的货币增长和逐渐的紧缩回归 ……… ７４
５? ２ 德国货币政策有效性检验……………………………………………… ７６
５? ２? １ 数据的选取……………………………………………………… ７７
５? ２? ２ 德国物价、 利率、 产出的误差修正模型……………………… ７７
５? ３ 小结……………………………………………………………………… ８０
２
德国三元悖论政策组合效果研究及启示
第六章 中间状态时期德国马克汇率与货币政策有效性 ……………………… ８３
６? １ 汇率升值后的经济后果………………………………………………… ８４
６? １? １ 德日两国出口占 ＧＤＰ 的变化率对比 ………………………… ８４
６? １? ２ 德日两国 ＧＤＰ 的增长率对比 ………………………………… ８５
６? ２ 德日两国汇率比较……………………………………………………… ８６
６? ２? １ 两国名义有效汇率的比较……………………………………… ８６
６? ２? ２ 两国实际有效汇率的比较……………………………………… ８７
６? ２? ３ 两国名义汇率比较……………………………………………… ８７
６? ３ 德国马克汇率浮动因素分析…………………………………………… ８９
６? ３? １ 德日两国承受的升值压力比较………………………………… ８９
６? ３? ２ ＥＭＳ 的形成过程及运行机制…………………………………… ９４
６? ３? ３ ＥＭＳ 维持马克汇率稳定………………………………………… ９８
６? ４ 德国经验对中国的启示 ……………………………………………… １００
第七章 中间状态的德国资本流动、 冲销与货币政策有效性………………… １０３
７? １ 国际收支失衡对货币政策的影响 …………………………………… １０４
７? ２ 德国国际收支情况及对经济的影响 ………………………………… １０５
７? ２? １ 德国的国际收支情况 ………………………………………… １０５
７? ２? ２ 德国国际收支失衡对经济的影响 …………………………… １０７
７? ３ 德国资本流动因素分析 ……………………………………………… １１０
７? ３? １ 德国短期资本的确定 ………………………………………… １１０
７? ３? ２ 所受影响国家的确定 ………………………………………… １１１
７? ３? ３ 模型的建立及选取 …………………………………………… １１３
７? ３? ４ ＶＡＲ 模型的构建 ……………………………………………… １１６
７? ３? ５ ＶＡＲ 模型的结果分析 ………………………………………… １１７
７? ３? ６ 短期国际资本流动变化的方差分解 ………………………… １１９
７? ４ 德国冲销效果检验 …………………………………………………… １２２
７? ４? １ 德国央行冲销的主要工具 …………………………………… １２２
７? ４? ２ 理论模型的建立 ……………………………………………… １２４
７? ４? ３ 实证检验 ……………………………………………………… １２６
３
前 言
７? ５ 小结及启示 …………………………………………………………… １３１
第八章 德国三元悖论政策组合效果概述及对中国的启示…………………… １３５
８? １ 德国三元悖论政策组合效果概述 …………………………………… １３６
８? ２ 中国的三元悖论政策组合及存在问题 ……………………………… １３８
８? ２? １ 弹性增大的有管理的浮动汇率制度 ………………………… １３８
８? ２? ２ 逐渐开放的资本账户 ………………………………………… １４１
８? ２? ３ 受到汇率波动影响的货币政策 ……………………………… １４３
８? ２? ４ 新形势下的中国三元悖论难题 ……………………………… １４４
８? ３ 德国经验对中国的启示 ……………………………………………… １４６
８? ３? １ 理论启示 ……………………………………………………… １４６
８? ３? ２ 操作启示 ……………………………………………………… １４９
参考文献…………………………………………………………………………… １５１
４
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